基金回报惨淡、投资者纷纷撤离，行业积压 3.1 万笔待退出投资，较去年同期进一步增加。
一张哈维・施瓦茨的特写照片，他正在向观众发表演讲，左手做出手势。
哈维・施瓦茨是全球顶级私募股权公司凯雷集团的首席执行官，他曾预测私募行业将迎来丰收之年。
作者：莫林・法雷尔
2025 年年初，私募股权行业高管们曾预言，行业将迎来新一轮黄金发展期。
此前数年，高利率叠加严苛的监管环境一度让并购交易陷入冰点，而彼时的私募股权行业正准备重启资产出售、兑现利润。
“这是我们多年来遇到的最佳商业环境。”2024 年 12 月 10 日，全球顶级私募股权公司凯雷集团首席执行官哈维・施瓦茨在一场行业会议上如此表示，并预测 2025 年将成为并购交易的大年。
尽管 2025 年下半年并购交易确实有所回暖，但这远远不足以解决私募股权行业的核心困境：多家机构回报率不尽人意，跑输股市；募资难度陡增；数年前收购的大批企业因担心无法兑现向投资者承诺的回报率而迟迟不愿出售，导致待退出资产规模创下历史新高。
私募股权公司手握超 7 万亿美元的投资者资金，其盈利模式是借助低成本债务收购企业，再通过出售资产获利。这类机构的投资者通常是养老基金、大学捐赠基金等大型机构，它们愿意长期锁定巨额资金，以换取超越股市的超额回报。私募行业的常规退出方式是出售旗下企业或推动其上市。
贝恩咨询的数据显示，尽管近几个月利率下行、首次公开募股（IPO）数量有所回升，但这并未缓解行业的资产积压压力 —— 目前私募机构待退出企业数量至少达 3.1 万家，估值合计 3.7 万亿美元，超过了去年 2.9 万家、估值 3.6 万亿美元的历史纪录。
近期，多家私募机构尝试出售资产或推动旗下企业上市的计划纷纷搁浅。
过去几年，私募公司托马斯・布拉沃多次试图以理想价格出售旗下两家企业，但均以失败告终。该公司于 2019 年收购了消费者数据分析公司 J.D． Power 和软件公司 ConnectWise，此后一直未能为这两家公司找到买家。据两位知情人士透露，受市场环境低迷影响，该公司今年并未再启动出售计划。
一条昏暗的街道上，一家唐恩都乐门店灯火通明，橙色雨篷覆盖着店面入口。
掌控唐恩都乐母公司的私募公司罗克资本自 2024 年起就一直在筹备该餐饮集团的上市事宜，但至今仍未推进相关计划。
知情人士称，私募公司罗克资本持有唐恩都乐、阿尔比餐厅、吉米约翰三明治等多家快餐连锁品牌的股权，该公司自 2024 年起就着手推动这些品牌母公司的上市工作，但至今仍未落实计划。
交易市场的低迷催生了一个曾经难以想象的局面：过去数年，私募股权行业的年度回报率持续低于标普 500 指数。
研究机构明晟公司的最新数据显示，2022 年至 2025 年 9 月 30 日期间，美国私募股权公司的年化回报率（含投资者付费）仅为 5.8%，而同期标普 500 指数的年化回报率高达 11.6%。
芝加哥大学布斯商学院金融学教授史蒂文・卡普兰测算，1993 年至 2019 年期间，除 2008 年全球金融危机时期外，私募股权公司发行的普通基金每年都能跑赢股市，且多数年份优势显著。
“这种盈利模式曾长期奏效。” 卡普兰表示。
行业困境的导火索始于 2022 年 —— 当时美联储为应对高通胀大幅加息。
高利率推高了企业收购成本，不仅抑制了并购交易活跃度，还劝退了一类关键买家。迪罗基的数据显示，过去十年，私募机构出售的企业中，约三分之一的接盘方是其他私募公司。
雷蒙德詹姆斯公司全球私募资本咨询业务主管苏奈娜・辛哈・哈尔迪亚在接受采访时表示，在当前市场环境下，私募机构缺乏出售资产的动力，因为出售行为将迫使它们下调投资估值。
“大量企业陷入进退两难的境地。” 她说道。
投资者同样陷入困局：交易停滞导致他们的资金被锁定的时间远超预期。投中集团的数据显示，过去数年，成立满四年的私募机构向投资者的资金分配规模跌至十多年来的最低水平。
此外，在旗下企业完成出售或上市之前，私募机构公布的回报率都只是基于资产估值的估算值。部分投资者开始担忧，自己被蒙在鼓里，无从知晓这些机构投资组合的真实价值。
本月早些时候，私募巨头 KKR 联席首席执行官斯科特・纳托尔在一场投资者会议上表示，许多大型养老基金等机构投资者正 “剔除” 部分私募机构，将更多资金集中投向业绩表现优异的同行。纳托尔称，KKR 今年的募资规模创下历史新高。
耶鲁大学捐赠基金是近期出售部分私募股权基金份额的机构投资者之一。
耶鲁大学捐赠基金和纽约市公职人员养老基金近期以折价方式出售了部分私募股权基金份额，以回笼现金。投行埃弗科集团预计，2025 年此类二手份额交易规模将超过 1000 亿美元，远超 2019 年的 530 亿美元。
2022 年，专注于企业并购业务的新基金数量达到 1742 只，是十年前的三倍多。
受回报率低迷、资金分配规模缩减的影响，私募机构募集新基金的难度陡增。
投中集团的数据显示，截至 2025 年 9 月 30 日，私募机构年内新募资金额仅为 3200 亿美元，远低于 2023 年的约 6500 亿美元。2025 年或将成为十年来募资规模最低的年份之一。
如今，私募行业内流传着一个黑色笑话：许多私募机构其实已经募集到了它们的最后一只基金，只是自己还没意识到。
面对募资困境，业内人士称，私募机构很可能会掀起一波整合潮。
“未来，私募机构的数量将会减少。” 专注于私募股权业务的宝维斯律师事务所合伙人马尔科・马索蒂表示。但他同时指出，这一整合过程需要时间。“私募机构不会轰然倒下，而是会慢慢走向衰落。”
今年，那些勇于冲击 IPO 市场的私募系企业，大多未能收获理想回报。
托马斯・布拉沃于今年 2 月推动旗下软件公司赛博点上市，但其股价至今仍低于发行价。7 月，私募机构安宏资本分拆尼尔森数据旗下的分析业务，打造出尼尔森全球智能公司并推动其上市，该公司股价自上市以来已下跌约 20%。
2024 年 8 月，私募机构远景股权投资于 2019 年收购的健身软件公司曼巴迪首席执行官曾表示，公司将在未来 12 至 18 个月内启动 IPO。但知情人士透露，该公司很可能无法按期完成上市。
不过，私募行业的投行与律师们表示，市场已重现乐观信号。
迪罗基的数据显示，与前两年相比，今年的 IPO 活动有所提速，为投资者募资 1706 亿美元。但这一规模仍远低于 2021 年 IPO 市场 6064 亿美元的募资额。
年初曾对市场持积极态度的凯雷集团首席执行官施瓦茨称，近期的市场信号印证了他当初的乐观判断。他在一份声明中表示，IPO 活动的回暖 “是市场情绪向好的积极信号，为我们迈入 2026 年注入了信心”。
上周，私募巨头黑石集团与凯雷集团联合其他机构，推动旗下医疗设备分销商美德莱公司上市。
2021 年，这些私募机构以约 300 亿美元的价格收购了美德莱，而此次 IPO 对这家高盈利企业的估值超过 500 亿美元。
在上市后的前三个交易日，美德莱股价较发行价上涨逾 40%。私募行业高管与投行人士表示，他们希望这笔 IPO 交易能为行业内数以千计等待退出的企业带来积极信号。
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责任编辑：郭明煜
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